昨天,朋友圈被一條晶澳太陽能私有化的新聞刷屏了,這距天合光能宣布私有化時隔249天。我們沒有第一時間跟進這條新聞,我們希望用一些時間來分析,搞懂他們私有化背后的真實動機是什么,這對中國光伏現有格局會有什么影響?又暗藏哪些風險?誰會成為下一個?

我們通過多方面分析對比得到一些有意思的觀點,與大家分享一下,若有不足之處,也歡迎大家交流、指正。

私有化兩大動機:以“退”為進

想當初,中國光伏企業多以能夠在紐交所、納斯達克“敲鐘”為榮,當時美國資本市場對中國光伏企業還是頗為青睞的,無錫尚德施正榮、江西賽維彭曉峰都因成功登陸美股而摘得中國首富之桂冠,風光一時無兩。

可是在光伏企業經歷幾次浩劫后,美國資本市場近乎將中國光伏企業打入“冷宮”,像阿特斯太陽能、晶科能源、晶澳太陽能這些“生于中國、揚威世界”的光伏企業如今市值都還不到70億元,不足隆基股份十分之一。

中國光伏企業10000億市值風云榜前十強

決勝私有化:晶澳、天合私有化背后玄機,影響與風險?誰將是下一個?

決勝私有化:晶澳、天合私有化背后玄機,影響與風險?誰將是下一個?

在黑鷹光伏此前發布的中國光伏企業10000億市值風云榜前十強中沒有一家美股中國光伏企業。

晶澳是美股光伏企業中第一家提出私有化的公司。早在2015年6月,晶澳就發布公告稱,收到董事長兼CEO靳保芳以及晶龍集團的“私有化”收購意向,每股擬收購價格為9.69美元,對整個公司的估值約為4.891億美元。

直到北京時間11月17日晚間彭博消息,晶澳太陽能同意以全現金交易的方式被一家投資者團體收購,該投資者團體包括公司董事長兼CEO靳保芳。“晶澳太陽能交易隱含股票價值約為3.621億美元”。

決勝私有化:晶澳、天合私有化背后玄機,影響與風險?誰將是下一個?

成立于2005年5月的晶澳,2007年2月在美國納斯達克證券交易所掛牌上市,融資2.4億美元,融資額居國內同行業第二位。目前在國內外擁有十一個生產基地,硅片產能達3.0GW、電池產能達6.5GW、組件產能達7.0GW。目前,晶澳累計出貨超過23GW。

2016年晶澳太陽能實現營業收入、凈利潤157.37億元和6.84億元,是十年前的5.84倍和1.71倍。十年前13個光伏元老級資本玩家中,至今仍然存活的只有7家,晶澳太陽能就是七大不倒翁之一。十年(2007年-2016年),晶澳太陽能累計實現營業收入888.85億元,位居七大不倒翁第三位,成績頗為亮眼。

然而,截至11月17日,晶澳太陽能總市值僅為3.54億美元(約為23.46億元),在中國光伏企業10000億市值風云榜中僅位列56名。隆基股份是它的27.2倍。

市凈率(市值/凈資產)是投資者考察重要指標之一,一般來說,若是一家企業市凈率低于1,其存在被市場低估的可能。

截至2017年6月末,晶澳凈資產為66.5億元,而截至11月17日,晶澳市值僅為3.54億美元(約為23.46億元),市凈率僅為0.35%。顯然,晶澳被美國資本市場低估了。

據黑鷹光伏統計,截至11月17日,8家在美股上市的中國光伏公司合計市值僅為35.6億美元(約合人民幣235.95億元),而A股光伏公司僅隆基一家市值就達769億元,是這7家美股上市的光伏公司總市值的3.26倍,這七家公司市值總和甚至還要低于中國光伏企業10000億市值風云榜中排名第七名的陽光電源(11月5日陽光電源總市值為268億元)。

11月17日,8大美股光伏企業市值情況
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截止11月17日,8家在美股上市的中國光伏企業中市值最大的是阿特斯太陽能,總市值為10.18億美元(約合人民幣67.47億元),阿特斯太陽能在中國光伏企業10000億市值風云榜中,僅位列38名。

而其他七家美股上市光伏企業市值甚至都不如*ST海潤(總市值60.01億元),要知道*ST海潤扣非后凈利潤已經連續5年多虧損,2016年巨虧11.79億元。

8家企業在中國光伏企業10000億市值風云榜中排名情況

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2015年12月,光伏巨頭天合光能就對外宣布,公司收到了天合光能董事長兼首席執行官高紀凡和興業銀行旗下公司發來的一封初步無約束性收購提議書。2017年3月13日,天合光能宣布與Red Viburnum 完成合并,合并后,天合光能不再是一家上市公司,成為一家全資子公司。據媒體報道,耗資超過11億美元。

決勝私有化:晶澳、天合私有化背后玄機,影響與風險?誰將是下一個?

市場猜測,天合光能未來很可能回歸A股。一位光伏行業的資深研究人士表示,依據目前國內A股、天合光能等財務數據來推算,天合光能的A股市值可能超過300億元人民幣。

而截至2017年3月13日,天合光能總市值為9.89億美元(約合人民幣68.29億元),僅為上述300億元估值的22.76%,可見,其中又巨大的套利空間。

回歸A股,意味著企業股東將憑空擁有巨大的財富,這是其私有化一大動機。

另外,眾企業玩命搶灘資本市場一大主因,除了企業估值可能暴漲之外,更是垂涎資本市場強悍的融資功能,企業一旦登陸資本市場可以通過非公開發行股票、債券等方式得到極其便宜、充足的資金,這樣企業才能全力開動投資引擎在各領域跑馬圈地,搶占先機。

可如今,在美股上市的中國光伏企業融資似乎并不理想。昱輝陽光、大全新能源前三季度籌資現金流分別僅為0.67億美元和-0.3億美元,晶科能源2017年上半年籌資現金流凈額也僅為1.21億元人民幣。

而據黑鷹光伏統計,2017年前三季度,38家A股光伏上市公司融資凈額為248億元,融資榜前7名企業籌資現金流凈額都在19億元以上,前三名正泰電器、中環股份和東旭藍天籌資現金流凈額更是達到了30億元以上。

手握大量現金的A股光伏巨頭都在擴張產能搶占市場份額,據我們此前統計數據,前三季度38家A股光伏公司中前十名的對外凈投資額都在10億元以上,尤其以通威股份、中環股份、隆基股份前三季度凈投入最大,都在30億級以上。

我們都知道,企業無論是擴充產能、進軍新領域或者押注研發,都需要真金白銀的投入,如今光伏行業已經進入了“規模、技術競技”的新賽道,此時,誰資本實力最雄厚,誰就握有出擊的主動權。在這個行當摸爬滾打多年的巨頭,誰不想掌控主動權?

A股的寬松的融資環境,尤其是對光伏企業價值的高度認可,美股光伏企業一旦回歸A股,既可以滿足股東“私利”,又有助于企業融資,掌控主動權,何樂而不為呢?

如今所有光伏企業都在于時間賽跑,美股的中國光伏企業誰先搶灘A股,誰越可能掌控主動權,這對中國光伏未來十年的光伏格局可能會有深遠的影響。

A股的門檻:誰可能成為下一個?

想要回歸A股,企業先要跨過一個門檻。

據《首次公開發行股票并上市管理辦法》中第二十六條規定,發行人應當符合下列條件:

(一)最近3個會計年度凈利潤均為正數且累計超過人民幣3000萬元,凈利潤以扣除非經常性損益前后較低者為計算依據;

(二) 最近3個會計年度經營活動產生的現金流量凈額累計超過人民幣5000萬元;或者最近 3個會計年度營業收入累計超過人民幣3億元;

(三)發行前股本總額不少于人民幣3000萬元;

(四)最近一期末無形資產(扣除土地使用權、水面養殖權和采礦權等后)占凈資產的比例不高于20%;

(五)最近一期末不存在未彌補虧損。

據《國際金融報》2016年1月一篇報道,天華陽光內部人士曾表示,雖然不肯定,公司內部確實有相關傳言,“還是想從美股私有化退市后,在國內上市”。

但是,2015年天華陽光虧損140萬美元,顯然并不符合“最近 3 個會計年度凈利潤均為正數且累計超過人民幣3000萬元”這一條件,其短期內恐怕難以登陸A股。

誰可能成為下一個私有化公司?

據黑鷹光伏統計,還在留在美股的中國光伏企業中晶科能源、大全新能源、阿特斯太陽能符合上述條件,而韓華新能源今年若不出現虧損也有跨過這個門檻的資格。

我們先來了解一些這些企業的基本情況。

晶科能源:11年成就王者之位

決勝私有化:晶澳、天合私有化背后玄機,影響與風險?誰將是下一個?

晶科能源成立于2006年,生于江西上饒,在2010年5月14日成功搶灘紐交所,融資7000萬美元,成為中國光伏企業第十家、國際金融危機之后國內第一家在美國上市的光伏企業,其掌門人是有中國光伏少帥之稱的李仙德。

截止至2017年6月30日硅錠和硅片產能達到約6.0吉瓦、電池片產能達到約4.5吉瓦,組件產能達到約7.5吉瓦。財報顯示,晶科能源營業收入已經連續四年實現雙位數增長,極為難得。2016年其營業收入高達214.01億元(高居黑鷹光伏榜單第一名),是十年前的30.18倍,十年累計實現營業收入達758.31億元。套用一句晶科能源掌門人李仙德的一句話,不害怕競爭和廝殺的晶科已經具備了和任何強敵爭千秋的實力。

?大全新能源:業績創五年新高回暖跡象明顯

決勝私有化:晶澳、天合私有化背后玄機,影響與風險?誰將是下一個?

成立于2008年的大全新能源,生于重慶市,于2010年10月7日在紐約證券交易所成功上市。大全新能源有限公司是國內多晶硅生產的領軍企業之一,專業從事多晶硅、硅片的研發、制造與銷售。其生產出的高品質多晶硅用于加工硅錠、硅片、電池和組件等光伏太陽能產品。

公司的多晶硅生產基地位于中國新疆,技術先進、效率領先,年產能約1.8萬噸。公司的硅片生產基地位于中國重慶,2016年太陽能硅片銷售量為82.8百萬片,比2015年的76.4百萬片增長8.4%。大全新能源公司號稱是全球多晶硅生產成本最低的廠商之一。

2016年大全新能源實現營業收入、凈利潤分別為2.29億美元和0.43億美元,分別同比增長了25.85%和235.68%,2017年兩項指標再度實現雙位數增長,公司業績有明顯的回暖跡象。

阿特斯:16年成為長跑之王

決勝私有化:晶澳、天合私有化背后玄機,影響與風險?誰將是下一個?

創立于2001年的阿特斯太陽能,于2006年在美國納斯達克股票市場成功上市,公司成為國內首家太陽能光伏企業在美國的納市上市的公司。

阿特斯收購了Recurrent Energy公司后,阿特斯陽光電力集團全球電站項目儲備提升至9.5吉瓦,其中包括處于項目建設末期的1.4吉瓦電站。“如果說施正榮是正兵,那么我們就是奇兵。”阿特斯掌舵人瞿曉鏵早年顯得頗為自信。

在瞿的領導下,2016年阿特斯太陽能實現營業收入28.53億美元,居七大不倒翁之首,是十年前(2007年)的10.42倍,增長頗為迅速。

韓華新能源:合并下的重量級玩家

決勝私有化:晶澳、天合私有化背后玄機,影響與風險?誰將是下一個?

韓華新能源成立于2004年,2006年登陸納斯達克。生產基地位于江蘇省啟東市,主營業務為研發、生產、銷售太陽能電池片、電池組件,是在美國納斯達克上市的中國背景公司之一。

公司實際控制人為韓國十大財團之一的韓華集團。2014年12月8日,韓華新能源(HSOL)宣布與Q CELLS合并,與韓華新能源有限公司合并電池產能達到2.3GW,為全球第二。合并后的韓華新能源躋身全球光伏行業重量級玩家之列。

目前,韓華新能源擁有 6.8 吉瓦電池和 6.8 吉瓦太陽能組件的產能, 是世界上最大的電池制造商, 也是最大的太陽能組件供應商之一。2016年韓華新能源實現營業收入、凈利潤168.28億元和8.84億元,是十年前的7.03倍和5.97倍。

不是無風險的買賣

資本向來是逐利的,據我們多年對資本市場的研究了解,一般來說,在美股上市公企業選擇私有化,企業掌控者要與投資機構簽署對賭協議,一般對賭協議中對企業下一次登陸資本市場的時間或未來企業實現的凈利潤等會有明確的約定;

企業若在規定時間內無法完成承諾,將觸發對賭協議,企業掌控人需要給與投資人不菲的補償。許多雄心壯志的企業家就折戟于此。

而且,若是公司啟動企業私有化后,其融資引擎最為脆弱,若公司不能在預期的時間內登陸A股,尤其是現金流本來就暗藏一定危機的企業可能直接面臨生死危機。這或許是也是其他企業觀望的原因之一。

所以說,回歸之路并不平坦,私有化也并非沒有風險的買賣。

黑鷹結語:資本市場的歷史從根本上來講就是光伏企業家創造歷史的過程。只有通過細節式的歷史素描,才可能讓時空還原到它應有的錯綜復雜和莫測之中,讓人的智慧光芒和魅力,以及他的自私、愚昧和錯誤,被日后的人們認真地記錄和閱讀。黑鷹光伏將持續關注光伏產業及資本市場核心玩家的產業謀局和資本故事,并關注光伏商業文明的持續進程。

文 ?| 黑鷹光伏 ?王亮